다시 살펴본 ELW 추가 정상화방안

1.
시작은 공청회가 있던 날이었습니다.? 어떤 분과 이런저런 이야기를 나누다 ‘ELW 추가 정상화방안’이 화두가 되었습니다. 그 중 ‘시간우선의 원칙’이 문제였습니다. 금융위는 5월 ELW 추가 건전화방안중 ‘DMA 가이드라인’을 담았습니다. 그리고 7월말까지 KRX를 통해 규정화한 후 시행하기로 하였습니다.

금융위의 새로운 DMA 가이드라인
DMA가이드라인 이후 레이턴시 경쟁력은?

이미 위의 글을 통해 간단히 분석하였고 저는 긍정적인 평가를 하였습니다. 그런데 공청회때 무언가 하나를 놓쳤다는 생각이 들었습니다.

자!다시금 ELW 추가 건전화방안을 살펴보도록 하죠. 5월 20일자로 발표된 ‘주문속도 관련 개선방안’은 크게 네가지로 정하고 있습니다.

원칙적으로 증권사에 접수되어 주문처리된 순서대로 KRX에 호가가 제출될 수 있도록 제도보완

① 최근 통신기술의 발달로 주문접수 방법이 다양화되고 있는 점을 감안, 주문접수 개념을 명확화

* 주문접수 방법별로 차이는 있으나 통상 투자자 주문이 중개 증권사의 방화벽을 통과한 시점이 주문접수 시점으로 정의

② 증권사 주문처리시 중요 유효성 항목은 반드시 체크토록 의무화하고, 일반투자자도 별도원장(가원장)을 선택할 수 있도록 개선

③ 투자자별 별도 프로세스(특선) 배정은 허용*하되 주문프로세스간에 속도차이가 발생하지 않도록 제한**

④ 증권사 전산센터가 투자자 유형별로 지역간 분리되어 있는 경우(예:개인-과천, 스캘퍼-여의도) 차별 방지방안 추진

원칙적으로 동일상품 투자자들에 대해서는 동일한 전산센터를 거치도록 조치

지난 글에서 잘못 분석한 점은 대원칙인 ‘방화벽을 기준으로 한 시간우선의 원칙’① 과 ②③④를 같은 수준의 규정으로 이해한 것입니다. 이유는 이렇습니다.

①에서 정한 시간우선의 원칙은 방화벽을 기준으로 합니다. 비록 ‘원칙적으로’라는 단서를 붙이기 했지만 ①은 모든 주문처리에서 우선하는 규정입니다.? 반면 ②③④는 DMA 서비스를 구성할때 속도를 단축하기 하여 트레이더에게 제공하는 증권사의 서비스입니다.? 주문데이타를 처리하는 순서로 보면 ②③④는 ①이 정이하는 방화벽이후에 위치합니다. 모순이 느껴지지 않나요?

DMA 트레이더가? ②③④를 통해 속도상의 혜택을 받았다고 하더라도 결국 ①이 정한 기준에 따라 증권사는 주문을 처리하여야 합니다. 즉, FEP를 기준으로 먼저 접수된 주문이라고 하더라도 방화벽을 기준으로 나중에 접수된 주문이면 ‘방화벽에 먼저 접수된 주문’이 처리되기를 기다린 후 거래소로 호가전송을 하여야 합니다. IT적인 설명이 아니라 그냥 데이타흐름을 말합니다.

예를 들면 12:34:26:010에 방화벽을 통과한 DMA 주문이 있습니다. 12:34:26:000에 방화벽을 통과한 HTS주문이 있습니다. 가원장처리를 한 DMA주문이 전용FEP에 도달한 시간은 12:34:26:020입니다. 반면 원장처리를 한 HTS주문이 범용FEP에 도달한 시간은 12:34:26:030입니다. 각 FEP는 받은 순서대로 거래소 FEP를 통하여 호가전송을 합니다. 그런데 이렇게 주문을 처리하면 금융위가 정한 ‘시간우선의 원칙’을 위반하는 결과를 낳습니다.

결국 FEP전용서비스, 가원장서비스등이 방화벽을 기준으로 한 시간우선의 원칙으로 아무런 의미를 가질 수 없는 상황이 발생합니다.

2.
금융위원회도 이렇게 해석하는지 궁금합니다. 만약 같은 해석이라고 하면 ①을 제외한 나머지 ②③④은 선언적인 규정일 뿐입니다.

“②③④와 관련하여 증권사가 무얼을 해도 상관없지만 ①을 무조건 지켜야 한다.”는 생각일까요?

이 지점에서 ‘원칙적으로’라는 단어를 왜 사용하였는지 궁금합니다.? ‘원칙적으로’라는 표현을 쓴 이유가 앞서 이야기하였던 모순된 상황을 타개할 목적이라면 더욱더 ‘원칙적으로’라는 표현이 중요합니다. 물론 금융위원회의 유권해석이 필요합니다.? 그래도 왜 ‘원칙적으로’라는 표현을 사용했을까를 고민해봅니다.

제가 해석한 의미는 ③번의 규정입니다. ‘시간우선의 원칙’을 정하여야 하지만 반드시 지키도록 할 경우 발생할 문제를 고려하여 도망갈 수 있는 우회로로 ③을 두었다고 생각해 볼 수 있습니다.

③은 이미 금감원 및 KRX가 지침을 통해 내려보냈던 사항입니다. ‘시간우선의 원칙’이 중요하지만 이를 사후적으로 검사하는 방법으로 ③을 사용하겠다는 뜻으로 해석할 수 있습니다. 이렇게 하면 ‘방화벽을 기준으로 한 시간우선의 원칙’은 사실상 사문화합니다. ‘시간순’이라는 기준이 ‘전체건수’라는 기준으로 바뀌는 일이 발생합니다. 이와 관련하여 쓴 글이 있습니다.

미국 NFA Rule2-48와 한국감독기관의 공문

어떤 해석이 금융위원회의 뜻일까요? 어떤 뜻을 가졌는지에 따라 ‘시간우선의 원칙’을 사후적으로 검사하는 방법이 달라집니다. ‘방화벽 우선의 원칙’을 적용하려면 PTP 프로토콜을 도입하여 NFA Rule2-48과 같은 방법을 사용하여 일단위로 검사하는 것외에 다른 대안이 없습니다.

금융위가 명확한 유권해석을 내려야 합니다. 유권해석의 과정이 KRX규정화일 수 있습니다. 다만 앞서 모순된 상황을 해소하지 않으면 불필요한 노동의 낭비라고 생각합니다.

가장 좋은 방법은 방화벽 우선의 원칙을 FEP 우선의 원칙으로 ‘접수’기준을 변경하는 것입니다.그러면 IT를 통한 주문간 경쟁을 할 수 있도록 하는 여건을 제공할 수 있습니다. DMA서비스가 지향하는 바입니다.? 금융위원회가 IT를 통한 경쟁을 인정한다고 하면 주문접수기준을 변경함이 타당하다는 생각입니다.

3.
DMA와 관련해 자본시장연구원이 DMA의 세계현황과 시사점이란 논문을 발표하였습니다. 전길남 연구위원은 몇 일전 공청회에서 CCP와 관련된 발제를 하였던 분입니다.

남길남 자본시장연구원 파생상품실장은 5일 `직접전용주문(DMA)의 세계 현황과 시사점’이라는 제목의 주간보고서를 통해 ELW 전용선을 문제 삼은 것은 세계적인 추세에 반하는 것이라고 지적했다.

이 연구원은 국내 자본시장 발전을 목적으로 증권업과 자산운용업, 선물업을 포괄하는 금융 투자업 등을 연구하는 최고의 자본시장 두뇌집단으로 통한다.

남 실장은 “불공정하고 시스템의 안정성을 저해하는 DMA와 알고리즘 매매를 규제해야 할 필요는 명확하다. 하지만, 관련 규정이 마련되기 전에 사법 절차가 진행되는 상황은 매우 우려스럽다”고 꼬집었다.
자본시장硏 “ELW 수사는 세계적 추세에 역행”중에서

글을 읽어보시면 인용한 신문기사와 같은 의도를 느낄 수 있습니다. 공청회 때 토론자로 나온 분이 이런 말을 하였습니다. 달리 말했지만 제가 이해한 내용입니다.(^^)

기관투자가가 90%가 넘는 해외자본시장과 달리 한국자본시장은 개인투자자의 비중이 무척 높다. 따라서 제도를 도입할 때 여러가지를 충분히 고려하여야 한다.

DMA가 세계적인 추세임은 맞습니다. 한국도 다양한 방식의 DMA가 가능하도록 하여 주문간 경쟁이 일어나도록 해야 합니다. 이점도 동의합니다. 다만 투자자들간의 조건이 워낙 다르기때문에 ‘선택의 자유’를 주는 정도에서 이루어져야 한다는 생각입니다. ELW DMA를 다룰 때 제가 취했던 입장이기도 합니다.? 연장선에서 거래소 DMA = 거래소 코로케이션서비스를 이용한 DMA는 반대합니다. 선택의 자유를 넘어서 근본적으로 경쟁자체를 무의미하게 만들 수 있기때문입니다.

앞서 금융위의 ‘시간우선의 원칙’이나? DMA와 관련된 논쟁은 새로운 제도를 우리 실정에 맞도록 도입하는 과정에서 발생한 진통입니다. 진보와 공정이 함께 하는 제도가 만들어지길 바랍니다.

(*)말 장난 같지만 금융위의 자료를 곰곰히 보면 볼 수록 규정이나 가이드라인으로 요건을 총족하지 않는다는 생각이 듭니다.

시간 우선의 원칙을 정하는 기준을 말할 때 “접수되고 주문처리된 순서”라고 합니다. 주문접수와 주문처리는 서로 다른 프로세스인데 무엇을 기준으로 할 것인지 애매하네요.